Avrupa'nın harcama planları, Almanya'nın teşvikleri ve artan savunma bütçelerinin de etkisiyle borç seviyelerini yükseltiyor. Ancak hükümetler harcamalarını artırdıkça uzmanlar piyasaların daha az toleranslı hale geldiği konusunda uyarıyor.
Yıllardır devam eden görece sakin bir dönemin ardından maliye politikası, Euro Bölgesi ekonomisinin hikayesinde yeniden sahneye çıkmaya hazırlanıyor.
Üye ülkeler 2026 bütçe planlarını açıklarken, odak yeniden bütçe açıkları, borç dinamikleri ve kamu maliyesinin sürdürülebilirliği gibi göstergelere kayıyor. Bu göstergeler, Avrupa’nın pandemi sonrası toparlanma sürecinde bir süre geri planda kalmıştı.
Uluslararası Para Fonu’nun (IMF) son Mali İzleme Raporu (Fiscal Monitor), Euro Bölgesi'nin mali görünümünde yavaş ama kalıcı bir bozulma öngörüyor.
Bölgenin toplam bütçe açığının, GSYH’nin 2025’teki yüzde 3,2’sinden 2026’da yüzde 3,4’e, 2027’de yüzde 3,6’ya ve 2030’da yüzde 3,7’ye yükselmesi bekleniyor.
Maastricht kriterlerindeki yüzde 3 sınırının üzerindeki açıklar pandemi sonrası artık “yeni normal” haline gelirken, IMF projeksiyonları mali dengelenmenin hâlâ uzak olduğunu gösteriyor.
Kamu borcu da paralel biçimde artacak. Son yıllarda istikrar kazanan euro bölgesi toplam borç/GSYH oranının, 2025’te yüzde 87,8’den 2030’da yüzde 92,2’ye çıkacağı tahmin ediliyor. Ancak bu yük üye ülkeler arasında eşit dağılmıyor.
Fransa ve Belçika, borç oranlarında en keskin artışı görecek ülkeler arasında. Fransa’nın borcunun GSYH’ye oranı 2025’te yüzde 116,5’ten 2030’da yüzde 129,4’e, Belçika’nınki ise aynı dönemde yüzde 107,5’ten yüzde 122,6’ya yükselecek.
Geleneksel olarak mali disiplinin simgesi sayılan Almanya’nın borç oranının ise 9 puandan fazla artarak yüzde 64,4’ten yüzde 73,6’ya çıkması öngörülüyor.
Zaten Euro Bölgesi'nin en borçlu ekonomilerinden biri olan İtalya, daha yatay bir seyir izleyecek. oran 2025’te yüzde 136,8’den 2030’da yüzde 137,0’a hafifçe yükselecek — ancak ülke, küresel ölçekte hâlâ en yüksek borç yüklerinden birine sahip olacak.
Buna karşılık, İspanya ve Portekiz borç oranlarını azaltma yolunda. Güçlü nominal büyüme ve süren mali disiplin çabaları sayesinde, İspanya’nın borcunun GSYH’ye oranı yüzde 100,4’ten yüzde 92,6’ya, Portekiz’in oranı ise yüzde 90,9’dan yüzde 77,4’e düşecek.
Yunanistan da istikrarlı bir borç azaltma sürecinde; oran 2025’te yüzde 146,7’den 2030’da yüzde 130,2’ye gerileyecek.
İrlanda ve Hollanda, euro bölgesinin mali açıdan en dirençli ekonomileri olmaya devam edecek. İrlanda’nın borç/GSYH oranı 2025’te yüzde 33,0’dan 2030’da yüzde 28,2’ye düşerken, Hollanda’nın oranı yüzde 44,0’tan yüzde 48,5’e hafifçe yükselecek — yine de bölgedeki en düşük seviyeler arasında kalacak.
'Maliye politikası yeniden merkez sahneye çıkacak'
Goldman Sachs ekonomistleri, 2026 yılında ılımlı ama belirgin bir yön değişimi bekliyor.
“Euro Bölgesi ekonomik görünümünde maliye politikasının merkez sahneye yerleşmesini bekliyoruz,” ifadelerine yer verilen son raporda, bu değişimin “Almanya’nın mali paketinin devreye girmesi, savunma harcamalarındaki artış ve Fransa’daki süregelen bütçe gerilimleri” tarafından yönlendirileceği belirtildi.
Goldman’a göre bu genişlemeci eğilimin merkezinde Almanya bulunuyor. Ülkede 2025’in başlarında onaylanan kapsamlı mali paketin uygulanmasıyla bütçe açığının GSYH’ye oranla yüzde 2,9’dan yüzde 3,7’ye yükselmesi bekleniyor.
Fransa’da ise siyasi bölünmüşlük, mali disiplin çabalarını zorluyor. Goldman, ülkenin bütçe açığının yalnızca sınırlı biçimde daralacağını; oranın GSYH’ye oranla yüzde 5,4’ten yüzde 5,3’e gerileyeceğini öngörüyor.
Avrupa genelinde borç seviyeleri artarken, Kroll Kredi Derecelendirme Kurumu (KBRA), mali dengelerin ülkeden ülkeye belirgin biçimde farklılaştığını vurguluyor.
KBRA Kıdemli Direktörü Ken Egan, Euronews ile paylaştığı raporda, “Avrupa’nın en büyük ekonomileri arasında Fransa, İngiltere, Almanya, İspanya ve İtalya baskı altında görünürken; Portekiz, İrlanda ve Yunanistan göreli olarak daha iyi bir performans sergiliyor,” ifadelerini kullandı.
Rapor, yaşlanan nüfus, iklim dönüşümünün maliyeti ve artan savunma harcamaları gibi yapısal mali baskıların giderek arttığına dikkat çekiyor.
Özellikle savunma harcamalarının 2035 yılına kadar GSYH’nin yüzde 3,5’ine ulaşması bekleniyor.
KBRA tahminlerine göre, 2030 itibarıyla bile bu artış, AB’nin Kurtarma ve Dayanıklılık Mekanizması gibi mali destek programlarına rağmen, bütçe dengelerini yaklaşık 0,9 puan kadar olumsuz etkileyebilir.
Öte yandan, Euro Bölgesi'nin geleneksel çevre ülkeleri mali disiplin açısından olumlu bir tablo çiziyor. Portekiz, İrlanda ve Yunanistan — bir zamanlar euro krizi merkezinde yer alan bu 3 ülke — temel bütçe dengeleri ve borç sürdürülebilirliği konusunda kayda değer ilerleme kaydetti.
Ancak, devlet tahvili piyasalarındaki görece küçük payları nedeniyle bu iyileşme finansal piyasalarda sınırlı yankı buluyor.
'Tahvil milisleri' Avrupa’ya geri mi dönüyor?
Uzmanlara göre, hükümetler yeniden daha fazla harcama yapıyor ancak piyasalar artık eskisi kadar hoşgörülü olmayabilir.
KBRA, “Artık daha çok tahvil milisleri tarafından yönlendirilen piyasalarda, yatırımcılar stresi hızla fiyatlıyor ve mali güvenilirliği test ediyor,” değerlendirmesinde bulundu.
Tahvil milisi (bond vigilante), hükümet politikalarına tepki göstermek amacıyla tahvillerini satan yatırımcıları tanımlamak için kullanılan bir terim.
Euro Bölgesi'ndeki kamu borcunun yaklaşık yüzde 40–45’inin 3 yıl içinde yeniden finanse edilecek olması, artan borçlanma maliyetlerinin hızla daha yüksek faiz giderlerine dönüşebileceği anlamına geliyor.
Euro Bölgesi'nde tahvil faizlerinin yükselmesi, ulusal bütçeler üzerindeki baskıyı daha da artırabilir. KBRA’nın hesaplamalarına göre, GSYH’sine oranla borcu yaklaşık yüzde 90 olan ortalama bir Euro Bölgesi ülkesi, faiz oranlarında 100 baz puanlık bir artış yaşarsa, 3 yıl içinde yıllık faiz giderleri GSYH’nin yüzde 0,46’sına kadar yükselebilir.
Bu, Almanya bütçesine yıllık yaklaşık 20 milyar euro, İtalya’ya ise 10 milyar euro ek yük anlamına geliyor.
KBRA’dan Ken Egan, bu dönemde önceliğin değişmesi gerektiğini vurguladı: “Odak ‘daha fazla yatırım yapmaktan’ çıkıp, ‘daha iyi yatırım yapmaya’ kaymalı. Daha sıkı harcama denetimleri, disiplinli yatırım planları ve net değeri artıran sermaye yatırımları olmalı.”
Maliye politikası yeniden gündemde
Euro Bölgesi'nin mali görünümü, ülkeler arasındaki farklı stratejiler, artan borç yükleri ve daha hassas bir tahvil piyasasıyla şekillenen yeni bir döneme giriyor.
Bölge genelinde derin sermaye piyasaları ve esnek bütçe yönetimi avantaj sağlasa da, önümüzdeki yıllar üye devletlerin bütçe politikalarının güvenilirliğini ve uyum kabiliyetini ciddi biçimde sınayacak.
2026 yaklaşırken, maliye politikası artık perde arkasındaki sessiz bir unsur değil ve Euro Bölgesi ekonomisinin hikâyesinde yeniden başrolü almış durumda.